La Grande Recessione, atto secondo


A seguito del fallimento della Lehman Brothers, il Governo USA, con George Bush Presidente, intervenne sul sistema finanziario americano con il programma TARP (Troubled asset relief program), patrocinato dal Segretario all’ Economia Henry Paulson, e approvato il 3 ottobre 2008 dal Congresso degli Stati Uniti, a sostegno delle banche sia americane che europee per un ammontare di ben 7.700 miliardi di dollari.
Con il suddetto contributo, ma anche  mediante l’ intervento della FED, e mediante  l’acquisizione da parte di altri gruppi bancari americani di maggiori proporzioni, come Goldman Sachs, J.P. Morgan Chase, e Bank of America, furono salvati Istituti come Bear Stearns, Freddie Mac e Fannie Mae, Merrill Lynch, AIG, Morgan Stanley, Citigroup, State Street e Wells Fargo.
Andava in soffitta quindi il modello economico della deregulation reaganiana, che consisteva nel concedere eccessivi crediti a tutti,  anche ai ceti meno abbienti, e quindi meno sicuri, in nome di un frainteso "american dream".

Il salvataggio delle banche da parte dei governi europei.

Gli asset "tossici" si erano diffusi dagli USA anche in Europa, generando una crisi finanziaria.
La Northern rock, quinto istituto di credito britannico, specializzato nei mutui immobiliari, fu la prima borsa europea ad andare in crisi, ed a metà settembre del 2007, a seguito di voci che la banca non sarebbe stata in grado di ripagare i suoi clienti, crollò la fiducia e, nonostante gli inviti alla calma della Banca d'Inghilterra e dell'FSA (ente che controlla il settore creditizio), una straripante fiumana di risparmiatori, presi dal panico, assalirono gli sportelli nel tentativo di recuperare i propri depositi.
La Banca d'Inghilterra procedette quindi alla nazionalizzazione dell'istituto impegnando circa 110 miliardi di sterline, ed inoltre  trasse in salvo e nazionalizzò anche la Bradford & Bingley, ed infine acquistò anche azioni di Hbos, Lloyds Tsb e Royal Bank of Scotland,  riservandosi non solo i diritti di deliberazione e di nomina dei vertici in seno alle assemblee delle suddette banche, ma  introducendo anche più severe regole di governance. Un brillante esempio di pronto ed oculato intervento, che il nostro governo in carica avrebbe fatto bene a tener presente quando si sono percepiti i primi scricchiolii di crisi in casa nostra.

Nel resto d’Europa, il governo belga attuò un piano di salvataggio a favore di due grossi gruppi finanziari: la Dexia (belga) e la Fortis (a partecipazione mista, Belgio, Olanda, e Lussemburgo). 
La Dexia, banca specializzata nei prestiti alle collettività locali, finanziandosi in gran parte a breve termine, vendendo obbligazioni agli investitori o indebitandosi verso altre banche, si trovò particolarmente esposta alla crisi del credito e al clima di sfiducia tra gli istituti finanziari non più disposti a prestarsi denaro tra loro. Il governo belga intervenne per primo iniettando liquidità per 3 miliardi di euro insieme agli azionisti belgi. Parteciparono al salvataggio anche il governo francese ed il Lussemburgo. 
Anche il gruppo bancario belga-olandese Fortis subì una parziale nazionalizzazione. Pesantemente danneggiata a fine settembre dal crollo della borsa, ricevette il soccorso dei governi di Belgio, Paesi Bassi e Lussemburgo.

Nel 2011 furono nazionalizzate Banche Irlandesi; nel 2013 l’Olanda decise la nazionalizzazione della Sns Bank, quarto istituto del Paese (chi aveva investito in obbligazioni subordinate e azioni perse tutto); nel 2016 l'Ucraina, per salvaguardare il sistema nazionale finanziario, nazionalizzò PrivatBank; nello stesso periodo l'Italia nazionalizzò parzialmente il Monte dei Paschi di Siena.

La Banca centrale tedesca attuò un piano di salvataggio (il più grande di tutta la storia tedesca) a favore della Hypo Real Estate.
La valutazione al ribasso delle stime sulla solidità della Hypo Real Estate e la conseguente richiesta di rifusione da parte dei creditori causò il rischio di tracollo dell'istituto tedesco; energici interventi furono necessari anche per Sachsen Lb, West Lb e Ikb. 
Altri piani di salvataggio vennero predisposti da Svezia, Danimarca, Portogallo, Grecia e Paesi Bassi.

I tre maggiori mercati bancari europei beneficiati dagli aiuti furono quelli Germania, Francia e Gran Bretagna.

In totale è stato calcolato che l' aumento del debito dei paesi del G7 dovuti al costo dei salvataggi bancari è stato di 18.000 miliardi di dollari (13.000 dai Governi di tutti i Paesi, ed i restanti 5.000 dalle banche centrali del G7 , e cioè dalla Fed, dalla BCE, dalla Banca d'Inghilterra e dalla Banca del Giappone), per cui a livello mondiale si pervenne ad un livello di indebitamento mai toccato prima  di ben 140.000 miliardi di dollari. 

In Europa, gli aiuti erogati dai Governi alle banche delle rispettive nazioni ammontarono a 1.240 miliardi di euro, destinati per la maggior parte alle banche della Germania, della Francia e della Gran Bretagna. Le prime dieci banche europee ricevettero 620 miliardi (il 50% dei 1.240) , le successive venti banche 310 miliardi (il 25%), e le rimanenti i restanti 310 miliardi (il residuo 25%).

Crisi della Grecia, Irlanda e Portogallo.

La crisi del debito sovrano italiano prese l' avvio dall'estate del 2011, dopo quelle della  Grecia, dell' Irlanda e del Portogallo. Infatti, la crisi della Grecia iniziò quando il Governo socialista di George Papandreou, uscito vincitore dalle elezioni politiche anticipate del 4 ottobre 2009, denunciò i conti truccati del precedente governo conservatore di Costas Karamanlis, che in quattro anni aveva fatto salire il debito pubblico del paese da 160 a 300 miliardi di euro. Come conseguenza di questo annuncio, i tassi sui titoli di Stato crebbero a dismisura. L' incertezza e le tensioni scaturite da questa situazione si propagarono anche agli altri Paesi dell' Eurozona, Italia compresa. Dopo varie vicissitudini,il 2 maggio 2010 l'Europa e l'Fmi approvarono un piano di finanziamento da 110 miliardi di euro in tre anni, a patto che il governo di Atene realizzasse un severo piano di tagli alla spesa e ai salari pubblici, da realizzare appunto in tre anni, e con l' erogazione del finanziamento condizionata alla verifica del raggiungimento degli obiettivi a predeterminate scadenze.

La crisi irlandese assomiglia molto a quella islandese, e cioè di crediti elargiti senza nessun controllo e senza alcun limite generalmente a tutti, tanto da far salire il deficit pubblico in una sola giornata di circa il 30%. Allora il governo irlandese fu irrimediabilmente costretto a chiedere aiuto alla Unione Europea, che rispose con un piano di aiuti di 85 miliardi di euro.

La crisi del Portogallo si è avuta perché il Paese ad un certo punto non è risultato più competitivo sui mercati internazionali, a seguito di scarse infrastrutture, scarsa produttività, stipendi e salari alti. Quando l' economia non cresce, e le esportazioni crollano, vengono a mancare le entrate alle casse dello Stato, il PIL non sale, o addirittura inizia a scendere, e allora i tassi di interesse inesorabilmente crescono a livelli stratosferici; ma a questo punto gli investitori percepiscono il rischio insito negli alti rendimenti, e quindi non comprano i titoli di stato, con il risultato finale che il Governo non riesce a rifinanziarsi per pagare il debito pubblico inesorabilmente in crescita.

Crisi del debito sovrano. Dimissioni di Berlusconi.

Il timore di una crisi si propagò anche in  Italia.  Lo spread era salito a 400 punti base a inizio agosto, fino ad arrivare a 500 punti base ai primi di novembre, toccando il massimo degli ultimi anni il 9 novembre 2011, e provocando quindi il ribasso dei mercati azionari europei e in particolare della Borsa di Milano.

Altri importanti motivi della crisi del debito sovrano dell' Italia furono la scarsa crescita economica, e la bassa credibilità dei governi, apparsi indecisi agli occhi degli osservatori internazionali e degli investitori nell'affrontare le emergenze del paese.

In data 20 settembre 2011 l' Agenzia Standard & Poor's tagliò a sorpresa il rating dell’ Italia portandolo da A+ ad A. Il mattino dopo il TG1 comunicò un balzo dello spread di 495 punti base, con conseguente aumento del BTP decennale. Ora, occorre tener presente che all' epoca le banche italiane erano scarsamente esposte ai titoli tossici ma largamente invece ai buoni del tesoro. Inoltre, la Borsa di Milano aveva registrato in quei giorni pesanti cali dei titoli azionari.
Sotto la pressione di questi fatti, il premier Silvio Berlusconi nella serata del 12 novembre 2011 rassegnò le proprie dimissioni dal governo. Alcuni giorni prima il presidente della Repubblica Giorgio Napolitano aveva nominato senatore a vita Mario Monti, al quale venne conferito successivamente l' incarico di formare un nuovo governo tecnico.

Lo spread, risalito tra dicembre e gennaio, andò poi diminuendo fino al mese di marzo per i seguenti motivi: a) anzitutto a seguito della politica monetaria della BCE degli ultimi tre anni; b) per l'attenuarsi del timore di un possibile default greco; c) per la stretta del governo Monti con alcune leggi che imponevano nuove tasse al popolo italiano (legge Monti della imposta di bollo su tutti i depositi di C/c).

La grande crisi del nuovo secolo.

Dal 1950 al 2006, l’economia mondiale ha avuto un notevole sviluppo. In particolare, dal 2002 al 2006 si è avuto un periodo d’ oro, caratterizzato da: a) crescita elevata e stabile della produzione mondiale, guidata dalle economie emergenti, in particolar modo la Cina; b) da moderati a bassi valori  dell’ inflazione, che quindi favorivano – più che giustificare -  politiche monetarie accomodanti; c) impetuoso sviluppo della finanza, catalizzata intensamente da condizioni di abbondante liquidità e da bassi tassi d’interesse; d) da un’ampia e crescente disponibilità di credito per investimenti in attività reali e in impieghi finanziari; e) da una bassa volatilità dei fattori economici e finanziari, e quindi   notevolissima riduzione – … quasi annullamento! -   del rischio percepito.

Poi, come abbiamo descritto nei paragrafi precedenti, tutto cambiò rapidamente.
All’ inizio del mese di  giugno del 2007 apparve chiaro  ai mercati che le crescenti insolvenze dei mutui ipotecari concessi sconsideratamente negli Stati Uniti  avrebbero causato un forte calo della maggior parte dei titoli immobiliari. Con il fallimento della Lehman avvenuto il 16 settembre 2008, crollò   la fiducia reciproca nelle relazioni fra le controparti dell’industria finanziaria, i tassi del mercato monetario schizzarono  a livelli record, si registrò una forte contrazione del credito, le banche subirono perdite gravissime (…  e parecchie fallirono!), e le borse registravano giornalmente brevi impennate seguite da tonfi clamorosi, con forte aumento della volatilità.

Sin dal 2008, la crisi finanziaria si è trasmessa all’economia reale, inizialmente come rallentamento della crescita prima negli Stati Uniti, poi nelle altre economie industrializzate, ed infine nel mondo intero. E perciò, dal 2009 si è avuta una vera e propria recessione, con una fortissima riduzione sia della produzione mondiale (specie quella industriale),  e sia delle esportazioni e delle importazioni.

Quali le cause di tutto ciò? Essenzialmente tre:

  1. squilibri macroeconomici a livello mondiale;
  2. accelerazione incontrollata dell’innovazione finanziaria;
  3. la deregolamentazione dei mercati

Relativamente al primo punto, proviamo a fare una istantanea dello status degli USA e della Cina all’ epoca.
Ebbene, mentre negli USA l’ offerta di beni e servizi era superiore alla domanda interna dei consumi, degli investimenti e della spesa pubblica, in Cina avveniva esattamente il contrario, per cui automaticamente gli USA (poveri di risparmio) si configurarono come  un paese esportatore di beni e servizi,  e la Cina (ricca di risparmi) come importatrice degli stessi. E quindi,  mentre un forte flusso di beni e servizi migrava dagli USA verso la Cina, un forte flusso di denari migrava dalla Cina verso gli USA, con reciproco beneficio.
Ebbene, due furono le condizioni che resero possibile che il risparmio cinese potesse finanziare gli eccessi di spesa degli USA:
1)  la politica economica di Bush (la famosa deregulation), di cui abbiamo già parlato ;
2) l’ invenzione di un nuovo modello finanziario e di nuovi strumenti finanziari, di cui parleremo ora.

Relativamente al secondo punto, occorre subito fare una distinzione tra vecchio e nuovo modello di fare banca.
 “Originate to hold (OTH)”, e cioè  “creare organizzazioni per gestire il rischio” era la vecchia formula delle grandi banche d’affari europee ed americane degli anni trenta, quelle che  vennero poi  in Italia per creare Banche del tipo il  Credito Italiano, e che ora non ci sono più.
Nelle vecchie banche i crediti concessi alle imprese ed alle famiglie restavano all’ attivo della banca stessa, con i rischi connessi. Ciò consentiva alla banca di  esercitare un controllo preventivo sulla solvibilità del debitore ( ex ante), e ancora  un controllo successivo  sull’ uso del credito erogato (ex post), ed infine consentiva anche di intrattenere un rapporto di lungo periodo con il debitore, allo scopo di accumulare un proficuo  ‘ capitale informativo ‘ (relationship  banking). Più tutta una serie di accorgimenti, come l’imposizione di requisiti minimi di capitale, il ruolo della banca centrale come prestatore di ultima istanza, l’obbligo di riserve, l’istituto dell’assicurazione dei depositi. 
Il nuovo modello è “Originate to distribuite (OTD)”: e cioè, creare organizzazioni per distribuire il rischio.
Il meccanismo è il seguente. Le banche originano i crediti, ma, invece di tenerli all’attivo dei propri bilanci, li cedono, insieme ai rischi connessi e alle garanzie offerte dal debitore, ad una specie di banca fuori bilancio, detta SIV (Structured investment vehicle),e cioè un fondo che si indebita a breve mediante ‘carte commerciali’ (cambiali), che possono essere ‘cartolarizzate’, e cioè la SIV poi,  a fronte di ampi insiemi di mutui, disparati per qualità e titolarità, che costituiscono il sottostante, emette certificati obbligazionari definiti genericamente asset backed securities (ABS), che poi colloca presso prenditori terzi non bancari. Il credito viene così trasformato in uno strumento che si compra e si vende sul mercato.
L’operazione di cessione riguarda in particolare i mutui fondiari con garanzia ipotecaria, fra i quali i più affidabili sono detti prime (mutuo primario, di massima affidabilità), e quelli meno affidabili sono detti subprime, concessi cioè a soggetti con basso reddito e basse prospettive di solvibilità.
Ma non ci si è fermati agli ABS, ma sono stati  creati successivamente  i CDO, che – riporto integralmente la definizione di Google – sono Collateralized debt obligation,  letteralmente un'obbligazione che ha come garanzia (collaterale) un debito. Una CDO è composta da decine o centinaia di ABS, obbligazioni a loro volta garantite da un altrettanto elevato numero di debiti individuali. È ritenuto una delle cause della crisi dei subprime.
Poi sono stati costruiti CDO al quadrato, assemblando le tranches di rango inferiore di CDO già in circolazione.
Poi ancora furono costruiti CDO sintetici, che replicavano i rischi e i rendimenti di un CDO di riferimento, senza avere come sottostante alcun rapporto di credito effettivo.
Furono creati strumenti derivati che consentono di vendere e acquistare protezione da eventi di insolvenza (CDS, Credit Default Swaps). Analogamente, i CDS, nati come utile strumento di copertura e di assicurazione, si trasformarono in questo modo in occasioni di scommessa rischiosa fine a sé stessa, con un volume cresciuto sino a divenire un multiplo del valore dei titoli o dei rapporti di credito di riferimento.
A questo punto, era assolutamente impossibile poter valutare il grado di affidabilità di un tale tipo di strumento finanziario.

Anche le agenzie di rating ebbero il loro ruolo, perché non emettevano sempre giudizi assolutamente obiettivi e neutrali, sia perché il servizio di rating era ed è  pagato dagli emittenti, e sia perché la valutazione delle agenzie prescindeva e prescinde esplicitamente dal rischio di liquidità, che per uno strumento finanziario si manifesta nell’impossibilità di trovare mercato.

Venne meno anche la vigilanza dei governi. Infatti, gli USA si sono dimostrati incapaci di mantenere il passo con l’innovazione finanziaria e di comprenderne le implicazioni.
Per giunta, per evitare il peggio, e proteggere gli interessi dei soggetti vigilati, il governo degli Stati Uniti si ritrovò catturato nelle stesse maglie, fitte di problemi gravissimi,  degli enti su cui doveva vigilare (caso dei due istituti semipubblici di credito fondiario noti come Fannie Mae e Freddie Mac).
Infine, la frammentazione della vigilanza negli USA in tanti Istituzioni, non è stata di aiuto, sebbene bisogna ammettere che l’accentramento di quei poteri in una sola autorità non ha evitato al Regno Unito la stessa sorte, ma ha solo attenuato alcuni aspetti.

Nel prossimo ed ultimo  articolo sulla grande recessione, che avrà per titolo “ La Grande Recessione, ultimo atto?”, prenderemo in considerazione alcuni aspetti della situazione attuale, e daremo uno sguardo  oltre … ma non troppo, diciamo poco oltre!

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Zeferino

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